سرمایه گذاران عمده در مقایسه با سهامداران خرد، به دلیل برخورداری از، تخصص و تجربه بالا و داشتن مالکیت بخش قابل توجهی از سهام شرکتها از نفوذ قابل ملاحظه ای در شرکتهای سرمایه پذیر برخوردار بوده و میتوانند رویه های آنها را تحت تاثیر قرار دهند و با هزینه کمتری می‌توانند بر عملکرد مدیران نظارت داشته باشند. در این تحقیق بر آنیم که نشان دهیم حضور سهامداران عمده با نقش نظارتی و کارامدشان موجب سرمایه گذاری های ثابت مطلوب تر شده و احساس امنیت و ثبات بیشتری برای سهامداران خرد فراهم می آورد.
هدف  از این پژوهش، بررسی رابطه بین ساختار مالکیت ، وجه نقد و سرمایه گذاری ثابت در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است.برای این منظور سه فرضیه طراحی شده است.برای آزمون فرضیه های تحقیق نمونه ای مشتمل بر 113 شرکت طی دوره زمانی 1388-1392 مورد مطالعه قرار گرفته است.یافته های پژوهش نشان می دهد که بین جریانهای نقدی و سرمایه گذاری ثابت  درشرکتها رابطه معنادار منفی وجود دارد.در عین حال سرمایه گذاری ثابت شرکتها و درصد سهامدار عمده رابطه معنادار را نشان داد. به علاوه نتایج نشان دهنده آن بود که جریانهای نقدی ناشی از وجود سهامداران عمده با سرمایه گذاری ثابت آن رابطه معناداری دارد.به طور کلی می توان گفت نقش تمرکز مالکیت در  مصرف وجوه نقد و سرمایه گذاری  ثابت شرکت بااهمیت است.
 
کلیدواژه : ساختار مالکیت ، سهامدار عمده ، سرمایه گذاری ثابت ، جریان وجه نقد.
 
 
فهرست مطالب
عنوان                                                                                                                       شماره صفحه
فصل اول: کلیات پژوهش
مقدمه. 2
تشریح و بیان موضوع. 2
پرسش های تحقیق 5
اهداف پژوهش و ضرورت آن: 5
فرضیات پژوهش. 6
تعریف متغیر های پژوهش. 6
مخارج سرمایه ای 6
سهامداران عمده 7
متغیر های کنترلی 7
روش شناسی پژوهش. 7
قلمرو تحقیق 8
قلمرو موضوعی تحقیق 8
قلمرو زمانی تحقیق 8
قلمرو مکانی تحقیق 8
جامعه آماری 8
نحوه جمع آوری داده ها 9
روش تجزیه و تحلیل داده ها 9
نهادها یا موسساتی که می توانند از یافته های این پژوهش بهره گیرند. 9
خلاصه فصل و ساختار کلی پژوهش. 10
خلاصه فصل. 11
فصل دوم: مبانی نظری و پیشینه پژوهش
مقدمه. 13
سرمایه گذاری در دارایی های ثابت 13
اهرم عملیاتی و سرمایه گذاری در دارایی های ثابت 13
سرمایه گذاری در دارایی های ثابت و عملکرد. 14
مبانی نظری رابطه بین سرمایه گذاری  و جریان وجوه نقد و ساختار مالکیت 16
تئوری ساختار مالکیت 20
فرضیه نظارت کارآ 21
پیشینه پژوهش. 27
تحقیقات خارجی: 27
تحقیقات داخلی : 38
خلاصه تحقیقات مطرح شده در پیشینه تحقیق 47
خلاصه فصل. 57
فصل سوم: روش شناسی پژوهش
مقدمه. 59
روش شناسی پژوهش. 59
پرسش های پژوهش. 61
فرضیه های پژوهش. 61
تعریف عملیاتی متغیر های پژوهش. 62
متغیر مستقل. 63
متغیر وابسته. 63
متغیر کنترلی 64
قلمرو تحقیق 66
قلمرو موضوعی تحقیق 66
قلمرو زمانی تحقیق 66
قلمرو مکانی تحقیق 66
جامعه آماری و حجم نمونه. 66
فرآیند پژوهش. 67
روش و ابزار گرد آوری اطلاعات 68
ماهیت و منابع داده ها 69
بررسی ایستایی و هم‏گرایی 70
بررسی هم‎خطی 70
آزمون خودهمبستگی و آماره دوربین واتسون. 71
روش‌ها و ابزار تجزیه و تحلیل اطلاعات 71
خلاصه فصل. 73
فصل چهارم: تجزیه و تحلیل داده ها
مقدمه. 75
آمار توصیفی 75
آمار استنباطی 76
ضریب همبستگی 77
آزمون ایستایی 78
آزمون فرضیه اول. 78
آزمون چاو 79
آزمون ‌هاسمن 80
برازش مدل. 80
آزمون عدم خودهمبستگی 82
آزمون فرضیه دوم. 82
آزمون چاو 83
آزمون ‌هاسمن 83
برازش مدل. 84
آزمون عدم خودهمبستگی 85
آزمون فرضیه سوم. 85
آزمون چاو 86
آزمون ‌هاسمن 86
برازش مدل. 87
آزمون عدم خودهمبستگی 88
بررسی پیش فرض‎های مدل. 89
خلاصه فصل. 90
فصل پنجم: خلاصه، تیجه گیری و پیشنهادات
مقدمه. 92
خلاصه پژوهش. 92
خلاصه نتایج حاصل از آزمون فرضیه ها 95
فرضیه اول. 95
فرضیه دوم. 95
فرضیه سوم. 95
نتیجه گیری و تطبیق 95
محدودیت در تعمیم نتایج پژوهش. 99
پیشنهادات مبتنی بر نتایج پژوهش. 100
پیشنهادات برای انجام تحقیقات آتی 100
خلاصه فصل. 102
فهرست منابع. 103
الف) فارسی 103
ب ) انگلیسی 107
پیوست 110
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

 
فصل اول
 
کلیات پژوهش
 
 
 
 

مقدمه
 

برای سالیان متمادی اقتصاد دانان فرض می کردند که تمامی گروه های مربوط به یک شرکت سهامی برای یک هدف مشترک فعالیت می کنند. اما در 30 سال گذشته موارد بسیاری از تضاد منافع بین گروه ها و چگونگی مواجهه شرکت ها با این گونه تضاد ها توسط اقتصاد‌دانان مطرح شده است. این موارد به طور کلی تحت عنوان «تئوری نمایندگی» در حسابداری مدیریت بیان می‌شود.
ارزیابی مالی طرح های سرمایه گذاری بر عهده مدیران است. در بازارهای ناکارا هنگامیکه عدم تقارن اطلاعاتی وجود دارد و مکانیزم های هم سو  نمودن منافع سهامداران و مدیران کاملا کارا نیست. ممکن است در شرکتهای مواجه با محدودیت مالی و هزینه های بالای تامین مالی به کم سرمایه گذاری منجر شود(وردی ، 2006). و یامدیران ممکن است از جریانهای نقدی آزاد استفاده نموده و طرح هایی با ارزش فعلی خالص منفی را جهت افزایش منافع خود به کار گیرند که این امر منجر به بیش سرمایه گذاری می شود.(جنسن ،1986).جریانهای نقدی آزاد عامل کلیدی در ایجاد مساله سرمایه گذاری بیش از حد است. نظریه جریان نقدی آزاد پیش بینی می کند که به موازات افزایش در جریان نقدی آزاد، امکان دارد طرح هایی اجرا شود که دارای ارزش فعلی خالص منفی باشند. پس مشکلات نمایندگی می تواند منجر به بیش سرمایه گذاری شود(جنسن 1986 ، پالینا و رنبوگ 2005).
در این پژوهش رابطه بین  نقش ساختار مالکیت، وجه نقد و سرمایه گذاری ثابت در بورس اوراق بهادار تهران بررسی گردیده و انتظار می رود که گامی هر چند کوچک برای توسعه ادبیات تجربی برداشته شود.

تشریح و بیان موضوع
 

در نگاه کلی ، حاکمیت شرکتی، شامل ترتیبات حقوقی، فرهنگی و نهادی می‌شود که سمت و سوی حرکت و عملکرد شرکت‌ها را تعیین می‌کنند (لیمان، 2003). عناصری که در این صحنه حضور دارند، عبارتند از سهامداران و ساختار مالکیت ایشان، اعضا هیات مدیره و ترکیباتشان، مدیریت شرکت که توسط مدیرعامل یا مدیر ارشد اجرایی هدایت می شود و سایر ذینفع‌ها که امکان اثرگذاری بر حرکت شرکت را دارند .در این بین، آنچه که بیشتر جلب توجه می کند حضور روز افزون سرمایه گذاران عمده و حقوقی در دایره مالکین شرکت های سهامی عام و تاثیری است که حضور فعال این گروه بر نحوه حکمرانی و تولیت بر سازمان و همچنین عملکرد آنها می تواند داشته باشد و اساسی ترین رکن بحث حاکمیت شرکتی اطمینان یافتن از اعمال حاکمیت صحیح سهامداران بر اداره شرکت است. با وجود این، وجود حالاتی خاص سبب می گردد که اعمال این حاکمیت مخصوصاً برای سهامداران خرد با موانعی روبرو شود . از این رو یکی از مقولات مهم در حاکمیت شرکتی آگاهی از ساختار مالکیت و درجه بندی آن در مقیاس‌های استاندارد می باشد تا با بهره گرفتن از آن بتوان استراتژی های لازم در استقرار حاکمیت شرکتی را تدوین نمود (فان و وانگ، 2002). جریان‌های نقدی در یک واحد تجاری از اساسی‌ترین رویدادهایی است که اندازه‌گیری‌های حسابداری بر اساس آن‌ها انجام می‌پذیرد و چنین تصور می‌شود که بستانکاران و سرمایه‌گذاران نیز تصمیماتشان را بر همین اساس اتخاذ می‌نمایند .اگرچه صورت جریان وجوه نقد اطلاعاتی را درباره جریان‌های وجه نقد واحد تجاری طی دوره مالی مورد گزارش ارائه می‌کند، لیکن اطلاعات مزبور جهت ارزیابی جریان‌های نقدی آتی وجه نقد کفایت نمی‌کند (فارازی و همکاران، 1998). بدین لحاظ برای ارزیابی جریان‌های وجه نقد آتی، صورت جریان وجه نقد معمولاً باید توأم با صورت‌های عملکرد مالی و ترازنامه و به طور کلی اقلام تعهدی به کار گرفته شده در صورت‌های مالی مورد استفاده قرار گیرد (کاپلان و زینگلس، 2000).
طبق تعریف جنسن و مک لینگ[1] (1976)، رابطه نمایندگی قراردادی است که براساس آن صاحب کار یا مالک‌، نماینده یا عامل را از جانب خود منصوب و اختیار تصمیم گیری را به او تفویض می کند (جنسن، 2000). وظایف اصلی مدیریت مالی شامل سه نوع تصمیم‌گیری مهم می‌باشد: تصمیمات تامین مالی، تصمیمات سرمایه گذاری و تصمیمات تقسیم سود (فان و وانگ، 2002). درک و فهم عوامل موثر بر سیاست سرمایه گذاری و سود تقسیمی علاوه بر حفظ منافع سرمایه گذاران و حفظ سطح بهینه نقدینگی باعث رشد و شکوفایی شرکت و نهایتاً افزایش امکان سود آوری و جلب رضایت سهامداران از سیاست های شرکت می شود (میتون، 2002). مالکان شرکت معمولا به سه دسته مالکان نهادی، مالکان مدیریتی و مالکان غیر مدیریتی تقسیم می شوند (پینکوتز و همکاران، 2006). سرمایه گذاران عمده با توجه به مالکیت بخش در خور توجهی از سهام شرکت ها از نفوذ چشمگیری در شرکت‌های سرمایه پذیر برخوردارند و می‌توانند رویه ها و سیاست های آن ها را تحت تاثیر قراردهند (لیمان، 2003).
از نظر مدیران دو دیدگاه متضاد در رابطه با حفظ سطح جریان‌های نقدی را می توان در نظر گرفت: 1- نگهداری و انباشته نمودن سود در شرکت به منظور پرداخت بدهی ها و تامین پروژه های سرمایه گذاری به جهت افزایش سطح جریان های نقدی و 2- توزیع سود به عنوان سود نقدی بین سهامداران به جهت کاهش جریان‌های نقدی شرکت (فارازی و همکاران، 1998). نحوه برخورد مدیران با وجوه نقد افزایش یافته در درون شرکت و افزایش سطح جریان‌های نقدی، به ویژگی و خصوصیت مدیریت بستگی دارد . گروه اول از مدیران علاقه‌مند به گسترش حوزه عمل شرکت می باشند، چون با بزرگتر شدن شرکت، مدیران ضمن دریافت پاداش بیشتر، موقعیت اجتماعی بهتری بدست خواهند آورد و نیز قدرت سیاسی بیشتری کسب خواهند کرد (بکر و همکاران، 2003). گروه دوم از مدیران، علاقمند به اندوختن وجه نقد می باشند، در واقع تامین مالی از داخل شرکت را بر تامین مالی از خارج شرکت ترجیح می دهند و جریان‌های نقدی شرکت را افزایش می‌دهند، زیرا از یک طرف با عدم مراجعه به بازار جهت گردآوری وجوه جدید و تکیه بر منابع ناشی از سود تقسیم نشده، عملاً از نظارت و کنترل بازار سرمایه فرار می کنند و از طرفی با تامین مالی از داخل شرکت از هزینه های اضافی اجتناب کرده و سطح جریان‌های نقدی را بالا نشان می دهند. نتیجه اینکه، کاهش هزینه تامین سرمایه در ارزیابی بازدهی سرمایه گذاری موثر و مهم می باشد (جان، 2003).
واحد های تجاری همواره با فرصت های سرمایه گذاری زیادی رو به رو هستند و نیازمند یک تصمیم گیری منطقی نسبت به یک سرمایه گذاری بهینه هستند. در واقع سرمایه گذاری هر واحد تجاری باید با توجه به محدودیت منابع و کارا بودن آن صورت بگیرد ؛ اما مساله اصلی انتخاب طرحها و تصمیم گیری راجع به فرصتهای سرمایه گذاری به وسیله مدیران واحدهای تجاری است که بر اساس منافع شخصی آنها صورت می گیرد. بعبارت دیگر عدم تقارن اطلاعاتی و تضاد منافع مانع از انجام یک سرمایه گذاری بهینه است .از این رو واحدهای تجاری باید میزان سرمایه گذاری را با توجه به محدودیت منابع مورد توجه قرار دهند (مدرس و حصارزاده ،1387). این امر از  طریق روش های ارزشیابی طرح ها از جمله ارزش فعلی خالص انجام می شود. طبق این طرح سرمایه گذاری در یک طرح در صورتی توجیه پذیر است که ارزش فعلی خالص آن مثبت باشد. پس پذیرش طرحهایی با ارزش فعلی خالص منفی منجر به بیش سرمایه گذاری یا عدم کفایت سرمایه گذاری می شود. برای بررسی دقیق تر این مشکلات که ناشی از عدم تقارن اطلاعاتی است می توان نگاهی نیز به نقش سهامدار عمده داشت. ما میخواهیم در این تحقیق به این مساله بپردازیم که آیا شرکت با تمرکز مالکیت بیشتر و داشتن درصد بالاتری از سهامداران عمده، مشکلات نمایندگی کمتری خواهد داشت یا خیر؟ و آیا نفوذ و قدرت سهامداران عمده می تواند نقشی در حذف مساله عدم کفایت سرمایه گذاری ایفا کند یا ممکن است در جهت عکس این مساله نقش داشته باشد؟
 برای بررسی این مشکل ، رابطه بین ساختار مالکیت، جریان‌های نقدی و سرمایه‌گذاری ثابت در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را مورد توجه قرار می دهیم.
 
 

پرسش های تحقیق